Инновации DeFi на фоне снижения доходности: Рынки кредитования в Q1 2025

Инновации на фоне сжатия доходности: Рынки кредитования DeFi в первом квартале 2025 года

Первый квартал 2025 года ясно демонстрирует эволюцию DeFi. Несмотря на значительное сжатие доходности на основных кредитных платформах, инновации на краях рынка подтверждают продолжающееся развитие и рост DeFi.

Великое сжатие доходности

Доходности DeFi резко упали на всех основных кредитных платформах: бенчмарк vaults.fyi USD опустился ниже 3,1%, впервые с конца 2023 года, оказавшись ниже доходности 1-месячных казначейских облигаций США (~4,3%). Этот бенчмарк, представляющий собой взвешенное среднее по четырем ведущим рынкам, приближался к 14% в конце 2024 года. В 2025 году Spark уже четырежды понизил ставки. Начав год с 12,5%, ставки были снижены до 8,75%, затем до 6,5%, и сейчас составляют 4,5%. Ставки на стейблкоины Aave на основной сети составляют около 3% для USDC и USDT, что всего лишь несколько месяцев назад считалось бы разочаровывающим.

Это сжатие сигнализирует о том, что рынок значительно охладился по сравнению с энтузиазмом конца 2024 года, с ослабленным спросом заемщиков на основных платформах.

Парадокс TVL: Рост несмотря на низкие доходности

Несмотря на падающие доходности, основные стейблкоин-колодцы продемонстрировали необычайный рост: в совокупности крупнейшие колодцы на Aave, Sky, Ethena и Compound почти вчетверо увеличили свои размеры за последние 12 месяцев, увеличившись с около 4 миллиардов долларов до примерно 15 миллиардов долларов в депозитах со стороны поставщиков. Несмотря на последовательные понижения ставок от Spark, TVL увеличился более чем в 3 раза с начала 2025 года.

Хотя доходности упали с почти 15% до менее 5%, капитал остался «клейким». Это, казалось бы, противоречивое поведение отражает растущий уровень доверия со стороны институциональных инвесторов к протоколам DeFi как к легитимной финансовой инфраструктуре, а не как к спекулятивным инструментам.

Восход кураторов: новые управляющие активами DeFi

Появление кураторов представляет собой значительный сдвиг в кредитовании DeFi. Протоколы, такие как Morpho и Euler, внедрили кураторов, которые создают, управляют и оптимизируют кредитные колодцы.

Эти кураторы выступают в качестве нового типа управляющих активами DeFi, оценивающих рынки, устанавливающих параметры риска и оптимизирующих распределение капитала для достижения повышенной доходности. В отличие от традиционных провайдеров услуг, которые лишь консультируют протоколы, кураторы активно управляют стратегиями размещения капитала на различных кредитных возможностях.

На таких платформах, как Morpho и Euler, кураторы выполняют функции управления рисками: выбирают, какие активы могут служить залогом, устанавливают соответствующие коэффициенты кредитования к стоимости, выбирают источники ценовых данных и вводят ограничения на объем поставок. Они, по сути, строят целевые кредитные стратегии, оптимизированные для конкретных профилей риска и доходности, находясь между пассивными кредиторами и источниками доходности.

Фирмы, такие как Gauntlet, ранее являвшиеся провайдерами услуг для протоколов вроде Aave и Compound, теперь напрямую управляют почти 750 миллионами долларов в TVL на нескольких протоколах. С учетом комиссий за производительность, составляющих от 0 до 15%, это потенциально представляет миллионы в ежегодной выручке с гораздо большим потенциалом роста, чем традиционные договорные отношения.

По данным панели управления Morpho, кураторы в совокупности сгенерировали почти 3 миллиона долларов выручки, и, основываясь на выручке за первый квартал, они на пути к 7,8 миллиона долларов в 2025 году.

Наиболее успешные стратегии кураторов сохраняли более высокие доходности, в первую очередь принимая более доходные залоги при более агрессивных коэффициентах LTV, особенно используя токены Pendle LP. Этот подход требует сложного управления рисками, но приносит превосходные доходы в текущей сжатой среде.

В качестве конкретных примеров, доходности на крупнейших USDC-колодцах как на Morpho, так и на Euler превысили бенчмарк vaults.fyi, показывая базовые доходности в диапазоне 5-8% и доходности от 6 до 12% с учетом токенов вознаграждений.

Стратификация протоколов: слойный рынок

Сжатая среда создала четкую рыночную структуру:

• Инфраструктура голубых фишек (Aave, Compound, Sky):
• Функционирует аналогично традиционным фондам денежного рынка
• Предлагает скромные доходности (2,4-6,5%) с максимальной безопасностью и ликвидностью
• Завоевала львиную долю роста TVL
• Оптимизаторы инфраструктуры и поставщики стратегий:
• Базовые оптимизаторы: Платформы, такие как Morpho и Euler, предоставляющие модульную инфраструктуру, позволяющую повышать эффективность капитала
• Поставщики стратегий: Специализированные фирмы, такие как MEV Capital, Smokehouse и Gauntlet, строящие на этих платформах, чтобы обеспечить более высокие доходности выше 12% на USDC и USDT (по состоянию на конец марта)

Эта двухуровневая структура создает более динамичный рынок, где поставщики стратегий могут быстро изменять возможности доходности, не создавая основной инфраструктуры. В конечном итоге доступные пользователям доходности зависят как от эффективности базового протокола, так и от sophistication стратегий, развернутых на его основе.

Эта переработанная структура рынка означает, что пользователи теперь ориентируются в более сложном ландшафте, где связь между протоколами и стратегиями определяет потенциал доходности. В то время как протоколы голубых фишек предлагают простоту и безопасность, комбинация оптимизирующих протоколов и специализированных стратегий предоставляет доходности, сопоставимые с теми, что ранее существовали на платформах, таких как Aave или Compound, в условиях высоких ставок.

Постепенно по цепочкам: где теперь находятся доходности

Несмотря на распространение L2 и альтернативных L1, основная сеть Ethereum продолжает предлагать множество лучших возможностей доходности, как с учетом, так и без учета токеновых стимулов. Эта сохранение преимущества доходности Ethereum примечательно на фоне рынка, где программы стимулов часто смещали капитал, ищущий доходность, на новые цепи.

Среди зрелых цепей (Ethereum, Arbitrum, Base, Polygon, Optimism) доходности остаются подавленными по всему спектру. За пределами основной сети большинство привлекательных возможностей доходности сосредоточено на Base, что указывает на его развивающуюся роль в качестве вторичного центра доходности.

Новые цепи с значительными программами стимулов (как, например, Berachain и Sonic) демонстрируют повышенные доходности, но устойчивость этих ставок остается под вопросом, поскольку стимулы в конечном итоге ослабевают.

Дефи-мулет: финтех впереди, DeFi сзади

Существенным событием этого квартала было введение Coinbase кредитов под залог биткойнов, работающей на Morpho в ее сети Base. Эта интеграция представляет собой развивающуюся концепцию «DeFi-мулет» - финтех-интерфейсы спереди, DeFi-инфраструктура сзади.

Как отметил руководитель продуктов для потребителей Coinbase Макс Бранцбург: «Это момент, когда мы ставим флаг, что Coinbase выходит на цепочку и привносит миллионы пользователей с их миллиардами долларов». Интеграция позволяет Morpho`s кредитные возможности быть непосредственно в интерфейсе пользователя Coinbase, позволяя пользователям занимать до $100,000 в USDC под залог их биткойнов.

Этот подход воплощает мнение о том, что миллиарды людей в конечном итоге будут использовать Ethereum и протоколы DeFi, не осознавая этого, так же как они сегодня используют TCP/IP без осознания. Традиционные компании финтеха все больше будут принимать эту стратегию, сохраняя знакомые интерфейсы, но используя инфраструктуру DeFi.

Реализация Coinbase особенно знаменательна благодаря полной интеграции внутри экосистемы Coinbase: пользователи размещают BTC в качестве залога для выпуска cbBTC (обернутый биткойн Coinbase на Base) и занимают USDC (стейблкоин Coinbase) на Morpho (кредитная платформа, финансируемая Coinbase) на основе Base (сети второго уровня Coinbase).

Взгляд в будущее: катализаторы рынка кредитования

Несколько факторов могут изменить ландшафт кредитования до 2025 года:

• Демократизированная кураторство: По мере совершенствования моделей кураторов, смогут ли AI-агенты в криптоиндустрии в конечном итоге позволить каждому стать своим собственным куратором? Хотя это еще на ранней стадии, достижения в автоматизации на цепочке предполагают будущее, где индивидуальная оптимизация риска и доходности станет более доступной для розничных пользователей.
• Интеграция RWA: Продолжение эволюции интеграции реальных активов может ввести новые источники доходности, менее коррелированные с циклами крипторынка.
• Институциональное принятие: Растущее удобство институциональных инвесторов с инфраструктурой DeFi предполагает увеличение потоков капитала, которые могут изменить динамику кредитования.
• Специализированные ниши кредитования: Появление высокоспециализированных рынков кредитования, нацеленных на конкретные потребности пользователей, выходящие за рамки простого получения доходности.

Протоколы, наиболее хорошо подготовленные к успеху, будут теми, которые могут эффективно работать в рамках спектра рисков, обслуживая как консервативный институциональный капитал, так и более агрессивных желающих получить доходность, используя все более сложные стратегии управления рисками и оптимизации капитала.