Мільярдний борговий наступ: як MicroStrategy і біткоїн-майнери скуповують біткоїни через конвертовані облігації.

Як MicroStrategy та інші беруть мільярди в борг для покупки більшої кількості біткоїнів

Чи натрапили Майкл Сейлор і MicroStrategy (MSTR) на безкінечний дефект грошей?

Було б важко звинувачувати когось у тому, що він так думає. Хоча компанія під керівництвом Сейлора почала купувати біткоїн (BTC) більше чотирьох років тому, за останні 10 місяців MicroStrategy використала унікальну стратегію, щоб залучити понад 6 мільярдів доларів виключно з метою додавання більшої кількості біткоїнів до свого балансу, який на 15 грудня становив 439 000 токенів вартістю 46 мільярдів доларів за нинішньою ціною близько 106 000 доларів.

MicroStrategy не залучала ці кошти, беручи кредити або випускаючи більше акцій компанії (хоча вона окремо випустила акцій на мільярди доларів). Натомість фірма продала конвертовані облігації — боргові цінні папери, які можуть бути конвертовані в акції у визначені терміни або за спеціальними умовами. І це ще не все: Сейлор і компанія мають намір залучити ще щонайменше 18 мільярдів доларів через такі облігації протягом наступних трьох років відповідно до плану, викладеного в жовтні.

Попит на ці конвертовані папери був настільки високим, що інші компанії, зокрема біткоїн-майнер MARA Holdings (MARA), також прийняли схожий підхід для залучення мільярдів для додавання до своїх власних запасів.

Але це викликає питання: Чи не стане випуск такої кількості боргів небезпечним для цих компаній та для криптографічного ринку в цілому?

Як працюють конвертовані облігації

Конвертовані облігації — це фінансовий інструмент, який дозволяє компаніям швидко залучати кошти без потреби надавати заставу (як це робилося б для кредиту) або відразу зменшувати кількість акцій. Ці облігації оцінюються на основі процентної ставки, закладеної у них, основних акцій фірми, волатильності цієї акції і кредитоспроможності компанії.

Наприклад, у листопаді компанія з видобутку біткоїнів Bitdeer (BTDR) залучила 360 мільйонів доларів, випустивши конвертовані облігації з процентною ставкою 5,25%. Ці облігації погашатимуться 1 грудня 2029 року за ціною 15,95 долара за акцію — що приблизно на 42,5% вище за ціну акцій на 21 листопада, коли конвертовані облігації були оцінені.

Іншими словами, замість того, щоб просто купувати акції компанії на відкритому ринку, інвестори можуть отримувати пристойний прибуток, тримаючи ці облігації, одночасно виграючи в разі зростання акцій. Ще краще, конвертовані облігації мають захист від зниження. У визначені дати такі облігації можна викупити за готівку на суму, що дорівнює первісній інвестиції плюс виплати процентів. Іншими словами, інвестори майже гарантовано отримують свої гроші назад, навіть якщо акція впаде до погашення облігацій.

Проте ситуація MicroStrategy є досить незвичайною, адже фірма знайшла попит на конвертовані облігації з нульовою процентною ставкою, хоча базові процентні ставки у США наближаються до 5%. Чому? Волатильність. Як фактично важільна гра на біткоїні, звичайні акції MicroStrategy в останній раз торгувалися з 30-денною середньою імпліцитною волатильністю 106, а раніше навіть вищою. Для порівняння, S&P 500 зазвичай торгується приблизно на рівні 15 в імпліцитній волатильності, а біткоїн на рівні 60.

Волатильність акцій впливає на цінову діяльність конвертованих облігацій MSTR, і кваліфіковані учасники ринку здатні отримувати значні прибутки, торгуючи цією волатильністю в нейтральному режимі. “Я спілкувався з трейдером конвертованих облігацій… просто щоб зрозуміти, що він переживає з усім цим,” — сказав Річард Бйорт, експерт з конвертованих облігацій і керуючий партнер в інвестиційній компанії Syz Capital. “Він сказав: ‘Річ, я став азартним криптотрейдером. … Це безумство. Я йду в туалет, якщо я не встигнув закріпити всі свої дельти і принаймні залишити деякі ліміти, я можу повернутися і мати мільйони доларів експозиції.’ Ці речі коливаються, як божевільні.”

Таким чином, існує величезний попит на конвертовані облігації MicroStrategy, і це дозволило фірмі продати їх велику кількість — п’ять випусків за рік, що є безпрецедентним. На момент публікації у компанії було шість невиплачених конвертованих облігацій з датами погашення від 2027 до 2032 року. Дві з них мають 0% процентів, тоді як інші дві мають 0,625%, п’ята — 0,875% і остання — 2,25%. Оскільки ці ставки такі низькі, MicroStrategy вдається продавати акції з величезним премією в порівнянні з їхньою поточною ціною акцій, сплачуючи лише зведену процентну ставку 0,811% на свій борг, або 35 мільйонів доларів на рік, що легко покривається доходами компанії.

“Якщо імпліцитна волатильність залишиться високою, я ставлюся до того, що MSTR продаватиме більше і більше конвертованих облігацій… що означає, що вони купуватимуть все більше і більше біткоїнів,” — сказав Грег Магадіні, директор з деривативів у криптографічній компанії Amberdata. “На мою думку, перший знак «ВЕРШИНИ» біткоїн-ралі збігатиметься зі зниженням імпліцитної волатильності MSTR.”

Мазня з конвертованими облігаціями

На додаток до зазначених біткоїн-майнерів, існує компанія з виробництва медичних пристроїв Semler Scientific (SMLR), яка оприлюднила свою стратегію зберігання біткоїн в кінці травня. Хоча компанія на даний момент придбала лише біткоїн на готівку, вже наявну на її балансі, і капітал, залучений через продаж акцій, її акції у вівторок отримали ринок опціонів, що зробить пропозиції облігацій набагато більш привабливими для інвесторів та трейдерів, які хочуть отримати прибуток аналогічно до боргу MicroStrategy.

Біткоїн-майнери взяли на себе приблизно 5,2 мільярда доларів боргу з червня до 5 грудня самостійно, згідно з MinerMag. Деякі з цих конвертованих облігацій були випущені з 0% процентами у випадку MARA і Core Scientific, тоді як інші, як Bitdeer, IREN (IREN) і TeraWulf (WULF), випустили їх під ставки від 2,75% до 8,5%.

Однак не кожна компанія використовує цю стратегію з одних і тих же причин. MARA і Riot Platforms (RIOT) йдуть стопами MicroStrategy, використовуючи кошти з конвертованих облігацій для додавання більшого біткоїну до свого балансу, але, наприклад, Core Scientific хоче ці кошти для операційних витрат, капітальних витрат і потенційних придбань. Тим часом Bitdeer заявила, що має намір далі розвивати свій бізнес із виробництва обладнання для видобування.

Кінець все одно прийде

Однак конвертовані облігації не є безкоштовними грошима. Як згадувалося раніше, коли облігації досягають повної зрілості, їхні утримувачі можуть вирішити конвертувати їх в акції за узгодженою ціною за акцію або викупити їх за готівку, якщо акції не виправдали очікувань.

Тоді небезпека полягає в тому, що ціни акцій цих різних компаній можуть знизитися значно протягом тривалого часу, спонукаючи утримувачів викупити свої облігації за готівку замість акцій. У випадку MicroStrategy це може змусити компанію продати частину своїх біткоїн-активів, щоб повернути інвесторам гроші, тоді як біткоїн-майнери можуть бути змушені продати різні майнінгові активи. У найгіршому випадку, компанії можуть зіткнутися з банкрутством.

Примусове продаж біткоїнів не є обов`язково кінцем світу, принаймні поки середня ціна покупки компанії нижча за ціну, за яку вона продає. Наприклад, запаси MicroStrategy були придбані в середньому за 61 725 доларів за біткоїн, що надає компанії певний простір для маневру. Проблема в тому, що біткоїн відомий різкими падіннями на 80% кожні кілька років. Лише цього року — серед бичачого ринку — ціна впала майже на 40% в один момент, тому немає гарантії, що топова криптовалюта не впаде нижче за середню ціну покупки MicroStrategy.

Навіть так, облігації MicroStrategy розподілені, що означає, що у них усіх різні терміни погашення. Це зменшує ризик для компанії, адже їй не потрібно повертати весь борг одразу. Іншими словами, біткоїн і MSTR повинні залишитися на низькому рівні протягом значної кількості років, щоб ситуація фірми стала дійсно критичною. Факт, що більшість облігацій MicroStrategy вже відповідають вимогам для конвертації, є ще одним позитивним моментом для компанії, і вона завжди має можливість продовжити свій борг, випускаючи нові конвертовані облігації, навіть якщо їх умови не будуть такими вигідними.

У певному сенсі, MicroStrategy є ветераном цієї стратегії. Можливо, новачки, такі як біткоїн-майнери та, можливо, Semler (якщо вона вирішить видати борг) — які матимуть значно вищі середні ціни покупки біткоїну — можуть виявитися набагато більш вразливими, взявши на себе великі зобов`язання, що наближаються до можливого піку циклу.